Unión Europea

El rescate español

13 jun, 2012 - - @

España va a tener finalmente un rescate y, como es natural, estamos ya dedicados a nuestros deprimentes y mezquinos pasatiempos sobre cómo llamarlo, a quién podemos acusar, etc. Muy productivo. El Presidente del Gobierno va a ser ridiculizado durante unas semanas por su negativa a llamar pan al pan, y con razón.

Por supuesto, se trata de un rescate. También es enormemente distinto de los rescates previos de Grecia, Irlanda y Portugal. Estos otros países han entrado en lo que en la terminología del FEEF se denomina “programas de ajuste macroeconómico”. Sus rescates incluyen financiación de las necesidades generales del estado y, a cambio, fijan una amplia gama de condiciones que el país rescatado debe cumplir. Incluyendo medidas presupuestarias, reformas estructurales (pensiones, mercado laboral, competitividad, etc), tamaño del sector público, etc. El rescate español es diferente.

Los detalles conocidos hasta ahora (que son pocos) siguen al pie de la letra lo que ya era público desde julio de 2011 en forma de documento del FEEF: Guía para la recapitalización de instituciones financieras vía préstamos a países fuera del programa.

El documento afirma claramente:

El objetivo del nuevo instrumento es proporcionar financiación a los Estados Miembros para el sostenimiento específico de instituciones financieras a cambio de las condiciones apropiadas, esto es, no necesariamente en el contexto de un programa de ajuste macroeconómico, sino de otra forma más específica de condicionalidad.

[…]

El énfasis del apoyo financiado por el FEEF debe ponerse en la reparación del sector financiero, con reestructuración/resolución de instituciones financieras como condición sine qua non de la asistencia del FEEF a la recapitalización.

Existen sobre todo dos grupos de condiciones:

  • Condicionalidad específicas para las instituciones en relación con la UE: En esencia, esto significa que todas las regulaciones de la UE por encima del nivel estatal deben seguirse. Hay también una provisión que prevé incluir condiciones adicionales que se deriven de una eventual regulación/autoridad de resolución bancaria a nivel europeo.
  • Condicionalidad horizontal (reforma del sector financiero): Supervisión financiera, gobernanza corporativa y leyes domésticas relativas a la reestructuración/resolución (también de acuerdo con futuras regulaciones a nivel europeo).

Bien, hasta aquí todo en orden. El programa de asistencia financiera no incluye condiciones macroeconómicas de rango amplio. ¿Es entonces cierta la interpretación del gobierno español de que no hay condiciones? No del todo, por desgracia.

Ese mismo documento, al describir los requisitos a los países para acceder al programa, explica:

Los países bajo un procedimiento de déficit excesivo podrán acogerse al préstamo de recapitalización, siempre que se atengan a las diversas decisiones y recomendaciones del Consejo para asegurar una corrección rápida y fluida de su déficit excesivo.

España está, efectivamente, bajo un procedimiento de déficit excesivo. Esto significa que acceder a este rescate convierte lo que eran meras “recomendaciones” en requisitos puros y duros. Pero, ¿íbamos a seguir esas recomendaciones tanto si nos rescataban como si no? Posiblemente, pero ahora tenemos la obligación de hacerlo.

¿Y cuáles son esas recomendaciones? Bien, es seguro que habrá más en el futuro pero, de momento, las que ha publicado el Consejo Europeo después de analizar la Actualización sobre el Programa de Estabilidad 2012-2015 de España son:

Cumplir con una media anual de esfuerzo fiscal estructural por encima del 1,5% del PIB en el período 2010-13 (…) Establecer una institución fiscal independiente para analizar, asesorar y controlar la política fiscal, así como realizar estimaciones del impacto presupuestario de la legislación propuesta.

Acelerar el aumento de la edad legal de jubilación y la introducción del factor de sostenibilidad previsto en la reciente reforma de las pensiones (…)

(…) subsanar la baja proporción de ingresos por IVA aumentando la base fiscal del IVA. Reducir los sesgos inducidos mediante impuestos hacia el endeudamiento y la vivienda en propiedad
(…) abordar la situación de las restantes instituciones débiles, (…) una estrategia integral para tratar los bienes patrimoniales (…) y definir una posición clara sobre la financiación y el uso de los créditos de apoyo.
(…) tomar medidas adicionales para aumentar la efectividad de las políticas activas de empleo. Revisar las prioridades de gasto y reasignar fondos para apoyar (…) las PYMEs, la investigación, la innovación y a los jóvenes. Implementar el Plan de Acción Juvenil.
Tomar medidas específicas contra la pobreza, haciendo el apoyo a la infancia más efectivo y mejorando la empleabilidad de grupos vulnerables.

Tomar medidas adicionales para abrir el acceso a los servicios profesionales (…), reducir demoras en la obtención de licencias de negocio y eliminar barreras a las empresas. Completar la interconexión de electricidad y gas con los países vecinos y abordar el déficit de tarifa de manera integral (…)

Ahora debemos implementar todas estas medidas. La mayoría de los puntos de la lista son medidas que, de todas formas, nos iban a conminar a llevar a cabo. Si alguien piensa que esto son “condiciones macro-económicas integrales”, a lo mejor le interesa comprarme la Puerta de Alcalá. Sólo hay que mirar las reacciones de nuestros vecinos en Portugal e Irlanda para ver si ellos creen que hemos obtenido un rescate con condiciones similares a los suyos.

Por supuesto, faltan aún muchos detalles por conocer. De hecho, España aún no ha solicitado el rescate. La reunión del Eurogrupo del sábado consistió en España anunciando que va a solicitar un rescate de manera formal pronto, y el resto de miembros diciendo que que están dispuestos a aprobarlo:

“El Eurogrupo ha sido informado por las autoridades españolas que presentarán una petición formal a corto plazo y manifiesta su disposición a responder afirmativamente a esta petición”

En todo caso, también colocaron un cifra bien enorme y redonda en la etiqueta para dar un poco más de fuerza a este comunicado: 100.000 millones de euros. Recordad que esto es sólo la cantidad máxima que puede ser ofrecida por los varios fondos europeos. España probablemente no pedirá tanto dinero; me sorprendería si solicitamos más de 55.000-60.000 de esta línea de crédito.

Otro aspecto importante es la seniority, o prioridad de la deuda. Un efecto secundario poco bienvenido en estos rescates es que cuando hay varios acreedores preferenciales, los no-preferenciales tienden a quedarse fuera. La situación es la siguiente:

Los préstamos del FMI son super-senior sobre cualquier otra. Afortunadamente el FMI no aportará fondos al rescate español. (una participación directa del FMI también conllevaría visitas de la troika y todos esos encantadores hombres de negro)

Los préstamos del FEEF (European Financial Stability Facility) son pari passu (iguales a otros) con respecto a otras deudas senior.

Los préstamos del ESM (European Stability Mechanism, que entra en funcionamiento el uno de julio del 2012, MEDE en español) son senior ante todas excepto las del FMI.

Según la información aparecida en la prensa, España recibirá fondos tanto del FEEF como del MEDE. Esto querría decir que parte de los préstamos (los del MEDE) son de hecho senior al resto de deuda pública existente. Sin embargo, hay un detalle importante. El tratado que estableció el MEDE dice:

En caso de asistencia financiera del MEDE en forma de préstamos del MEDE hecha a continuación de un programa de asistencia financiera europeo ya existente cuando se firmó este tratado, el MEDE tendrá la misma seniority que el resto de préstamos del miembro beneficiario del MEDE, con la excepción del préstamos del FMI.

Como podéis ver, es extremadamente importante que España pida al menos parte de los fondos al FEEF antes de pedir préstamos al MEDE si queremos que el país siga teniendo acceso a los mercados de deuda. Nada garantiza que que el país siga teniendo acceso a los mercados incluso si eso sucede, pero será más probable.

También ha habido mucho debate (y muchas declaraciones estúpidas) sobre quién va a recibir los fondos, quién garantiza que el préstamo se devuelva y quién va a proporcionar el dinero. Aquí van algunas preguntas frecuentes sobre todo esto:

a. ¿Quién recibe el dinero? El Fondo de Restructuración Ordenada Bancaria (FROB), una agencia del gobierno español con pleno respaldo del tesoro del Reino de España como garantía.
b. ¿Quien garantiza su devolución? El Reino de España. No los bancos.
c. ¿Quien proporciona los fondos? En el caso del FEEF, los inversores privados que estén interesados. No “contribuyentes holandeses”. Lo que nuestros fantásticos contribuyentes vecinos ofrecen son garantías, no fondos. El MEDE tendrá una parte de fondos propios (aportados por los países participantes. España contribuye 9 mil millones de euros) y también capta fondos de inversores en los mercados de deuda.
d. ¿Así que los bancos reciben el dinero gratis? No exactamente. El FROB no va a regalar dinero a los bancos. Se convertirá en su propietario, total o parcialmente. La esperanza es que esta sea una posición que el FROB podrá deshacer algún día en el futuro y recuperar el dinero que se inyectó a los bancos, o al menos un porcentaje considerable del mismo. Parte de la recapitalización será en acciones directamente, parte será en forma de convertibles contingentes (CoCos). El FROB ya funciona así ahora.

Sobre el mecanismo de financiación, en teoría el FEEF/MEDE emiten deuda en los mercados y transfieren fondos al estado rescatado. No obstante existe también la posibilidad, que estos tipos tan serios del Financial Times llamaron “muy heterodoxa” cuando España sugirió la idea hace unos días, de dar al estado receptor bonos del FEEF/MEDE directamente. Al final del día capital es capital; que mucha gente que debería saber lo que dice confunda capital y liquidez no cambia esta realidad. Para ayudas de liquidez uno puede ir al BCE u otras fuentes de liquidez (mercados repo, etc).

La gran incognita, teniendo en cuenta que España aún no ha solicitado el rescate formalmente, es cuál será el tipo de interés y madurez de los préstamos. Veremos, pero creo que será bastante menos que lo que España paga ahora en los mercados. Lo que me lleva a un último punto, el impacto sobre el déficit. Todo el mundo en España habla sobre esto, incluso el horriblemente ignorante Presidente del Gobierno: ¿afecta este rescate “línea de crédito en condiciones ventajosas” a las cifras de déficit público?

Sí lo hace. Obviamente, el montante de los préstamos no será incluído en las cifras déficit (siempre que se justifique claramente que son operaciones financieras como requiere el SEC95 III.2.1), pero los intereses pagados son gasto público y afectan el nivel de déficit. Sobre si el impacto será positivo o negativo, depende de la base de referencia al comparar: ¿sin rescate europeo ni recapitalización bancaria? el impacto de esta medida es negativo; ¿sin rescate pero salvando los bancos igualmente? en este caso es positivo, ya que los fondos (e intereses) son mucho más baratos. Los detalles específicos sobre cómo se inyecte capital a los bancos también influyen en este cálculo. Los CoCos pagan un cupón al FROB que reduce el déficit; en el 2011, el FROB recibió más de 700 millones en pagos de bonos convertibles. Circula el rumor de que el préstamo podría tener un interés del 3%, una duración de 15 años y una carencia de 5 y que las autoridades europeas obligarán a que las inyecciones de convertibles en los bancos se hagan a un tipo del 8.5% (actualmente el FROB demanda un tipo del doble de lo que le cuesta al Tesoro obtener los fondos). Si este fuese el caso, la medida podría tener un impacto claramente positivo (es decir, reductor) sobre el déficit.

En todo caso, todo esto es aún bastante preliminar. Las próximas semanas serán interesantes.




14 comentarios

  1. Ricardo dice:

    Ya era necesario que alguien arrojara luz sobre todo esto. Muchas gracias.

  2. Ander dice:

    In Spanish! In Spanish! Heresy!

    Estoy de acuerdo. Gracias por las muy necesarias clarificaciones.

  3. Epicureo dice:

    Seré tonto, pero no entiendo qué puede querer decir “Cumplir con una media anual de esfuerzo fiscal estructural por encima del 1,5% del PIB en el período 2010-13″. Me suena a muchos más recortes, sobre todo teniendo en cuenta que ese periodo ya está por la mitad.

    Por lo demás, muy interesante el artículo, gracias.

  4. Bidatzi Marín dice:

    Epicureo, en la página 1 de este documento tienes una definición decente de qué es el déficit estructural http://www.oecd.org/dataoecd/39/27/1923889.pdf

    Básicamente, es aquella parte del déficit público que se considera persistente y no producto de la coyuntura económica puntual (estabilizadores automáticos y demás…).

    Lo que establece esa recomendación no se centra en la cifra total de déficit público sino en que se tomen medidas que reduzcan la parte estructural (duradera) del mismo.

    Un saludo y gracias por tu apreciación.

    • Alatriste dice:

      Si he entendido bien, eso quiere decir que hay que reducir los gastos, o aumentar los ingresos, o una combinación de ambas cosas, en unos 15.000 millones al año cada año en ese plazo, y que cosas como recortar el paro no sería estructural, dado que ese gasto depende de la coyuntura económica, pero aumentar la edad de jubilación, o recortar en sanidad y educación, por ejemplo, sí reduciría el déficit estructural.

  5. Fernando dice:

    Si no entiendo mal, los rescates a otros paises van con un programa de ajuestes incluidos especificos para cada pais que se firma. Entiendo que estos ajustes se hacen porque los paises que acuden al rescate tienen fuertes desequilibrios macroeconomicos en competitividad, deficit y deuda y el rescate es un prestamo con condiciones extrictas de politica interna (ceden soberania) aparte de las condiciones economicas.
    Pero en el caso español solo cirmas las condiciones economicas del prestamo.y cedes el ontrol del sistema financiero. Ahora bien, como tienes los mismos desequilibrios macro te someten a un procedimiento de deficit excesivo con las mismas condiciones macro, evidentemente adaptadas al importe del prestamo, a tu falta de competitividad, nivel de prestaciones..etc.

    Con esto quiero decir, que lo que hicieron en el caso español ( por supuesto es mi opinion) es cambiar la forma del rescate separando la parte economica de
    la condicionalidad macro bajo el programa de deficit excesivo y lo que diferencia la profundidad del ajuste y reformas es la situacion de cada pais.
    Es mas, tanto con FMI como sin, el las soluciones y reformas exigidas son
    siempre las mismas. Considero que lo que se hace para el caso español y para futuros rescates es cambiar la forma pero no el fondo, solucion politica habitual, y me temo que en pocos meses las condiciones en España van a empeorar puesto que una cosa es los politicos de otros paises pidan las
    mismas condiciones mas como politica de consumo interno y otra cosa es que para el ciudadano español las consecuencias vayan a ser diferentes. De hecho, la valoracion que van a hacer los mercados es que el resultado va a ser el.mismo y eso lo vamos a ver en nuestros ratings, prima de riesgo, subastas del tesoro…etc.
    P.D. Perdon por los acentos, escribo con el movil y resulta dificil. Gracias.

  6. Nostromo dice:

    De datos, objetividad y solvencia intelectual: http://www.vnavarro.org/?p=7388

    Quien da mas?… Donde estan ahora los defensores de la desregulacion, los mercados eficientes, el ciclo economico real y las expectativas racionales? Evidente: callados y agazapados en sus despachos de universidades de prestigio, esperando que pase la tormenta, que la austeridad (esa que son incapaces de defender publicamente, seria un suicidio) funcione… Ja! Y su combatividad intelectual? La de antes de la debacle. Si. La misma que les hizo famosos, y les permitio ganar catedras prestigiosas ante la estupida, ignorante y complice actuacion de los economistas del mainstream. Y ahora? Ni una palabra, ni un articulo, ni un dato, ni una estadistica en defensa de los, otrora, mandamientos de la economia ortodoxa (de los que eran profetas, y algunos incluso mesias….) Solo prejuicios. Y nada mas. Mentes cerradas. Y vacias.

    Con mis mas sinceros, y humildes, deseos….

    • cives dice:

      Hola Nostromo;

      Te ruego encarecidamente que en tus comentarios intentes mantener una relación más estrecha con los temas de los posts. Te lo dije al menos dos veces en su momento y sigues dedicándote enlazar cosas que tienen que ver solo tangencialmente con el tema de los posts, además de ser rematadamente malas. Los comentarios del blog no son un foro donde cada uno viene a hablar de su libro. No voy a pasarte ni una más.

  7. Urriellu dice:

    ¡Por fin un poco de claridad! Sin embargo, sigo sin entender la bondad de este “rescate” como herramienta reactivadora del crédito. Hace no muchos meses atrás, el BCE inundó el sistema de euros mediante un préstamo de un billón de euros a la banca europea en unas condiciones insuperables (1% de interés a tres años); se estima que un tercio de estos fondos se fueron a la banca española (avalada por el gobierno). Entonces, ¿dónde está la ventaja de aceptar dinero del FROB al 8.5% de interés?, o dicho de otro modo, si esta operación del BCE no reactivó el crédito, ¿ porqué iba a hacerlo el dinero procedente del FROB que tiene menor cuantía y resulta más caro? No veo la lógica. A no ser que el banco se encuentre en una situación completamente desesperada, pero entonces, me temo que acabará en manos de sus acreedores con o sin rescate.

  8. Francisco dice:

    Roger (u otro si las vacaciones son impedimento)

    Si metemos dinero en los bancos, al menos el CEO de Bankia ya ha dicho que será capital, es decir, podemos meter CoCos o lo que sea que ellos lo convertiran en capital y punto, no van a pagar intereses salvo que vendamos las participaciones con un 8,5% de beneficio anual acumulado.

    Es más, mis poco fiables conocimientos de contabilidad me dicen que metido el dinero lo más posibles son minusvalías del capital introducido, es decir, no solo pagamos intereses sino que afrontamos perdidas en las inversiones que tarde o temprano serán déficit.

    ¿No es lo del 8,5% un brindis al sol o una “mentirijilla” para pasar ese déficit a otro año que vengan ya mejor dadas?

    ¿No es tomarle el pelo otra vez a la sociedad y los famosos mercados?

    • Urriellu dice:

      Si esto es así como dices Francisco, ahora comprendo el interés de los bancos, se re-capitalizan sin ningún tipo de contrapartida. La recuperación del dinero se produce sólo si a posteriori el estado puede vender las participaciones con beneficio. Esto parece el cuento de la lechera, se usan los fondos públicos como un fondo de capital riesgo. Sin palabras.

  9. Manu dice:

    El documento es muy de agradecer porque ilustra perfectamente el origen del problema.
    Y mientras siga existiendo la causa seguiremos cuesta abajo.

    Un problema es Europa:
    Sólo saben abordar situaciones a través de fiscalidades. ¿Un problema? Un impuesto nuevo o un desplazamiento se “sesgos inducidos” hacia otro impuesto. Por ejemplo la cacería de la vivienda que ya tiene, a base de impuestos, cashflows descontados negativos. El valor presente de su segunda vivienda ya es negativo.
    A base de tanto impuesto sobre la vivienda (más de siete) es el propio estado el que ha destrozado los balances bancarios.

    Otro problema es que la constitución permite el endeudamiento del estado y la fiscalidad sin consulta previa al contribuyente. No se descojonen porque no somos esclavos pero un sueldín de 25,000 euros al año ya supone pagar al fisco más del 60% de una u otra forma. Mínimo.

    Mientras no se actúe decididamente en ambos frentes esto seguirá así y además merecidamente.
    Como si revienta porque vivir currando para esta gente no vale la pena.

  10. Penny dice:

    Hola Epicureo

    Manu debe estar incluyendo en el cálculo, además del IRPF, impuestos indirectos (IVA y especiales), el IBI, cotizaciones a la Seguridad Social …

    Vamos, algo parecido a esto

    http://www.civismo.org/calculadora-impuestos/

    (La metodología aquí http://www.civismo.org/wp-content/uploads/2012/05/Expectativas-N9.pdf)

    ¿Es así, Manu?

    En cualquier caso, el cálculo puede ser bastante engañoso, porque no tiene en cuenta que las Administraciones Públicas también transfieren rentas a los hogares (pensiones, prestaciones por desempleo…) y subvencionan bienes (enseñanza, sanidad,…) que estos consumen

    …pero también se despilfarra mucho. Cosas de un deficiente diseño institucional

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